歐美居家類需求為何走弱

1）2Q20歐美居家類耐用品需求進(jìn)入爆發(fā)期，3Q21開始環(huán)比走弱。

2）3Q21以來(lái)，品牌出海企業(yè)面臨的挑戰(zhàn)包括高同比基數(shù)、部分耐用品消費(fèi)需求提前透支、美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫、高通脹、海運(yùn)瓶頸、美國(guó)補(bǔ)貼退出等。海關(guān)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)家電出口額（按美元）2021年11月/12月分別同比+1%/-3%，考慮到通脹因素，則出口量均同比下降。

3）2021年報(bào)顯示，惠而浦、伊萊克斯、iRobot、SEB等歐美家電公司自3Q21以來(lái)在北美、歐洲地區(qū)的收入增速均環(huán)比放緩。同時(shí)疊加成本、海運(yùn)費(fèi)用上行，導(dǎo)致利潤(rùn)率同比下降。4Q21惠而浦、伊萊克斯、大金、Arcelik、iRobot凈利潤(rùn)率分別同比-3.5ppt/-3.8ppt/-1.9ppt/-4.8ppt/-9.4ppt，其中小家電企業(yè)波動(dòng)明顯高于大家電企業(yè)。

4）美國(guó)地產(chǎn)銷售在走弱。1Q21/2Q21/3Q21/4Q21美國(guó)成屋銷售套數(shù)同比+15%/+33%/-1%/-5%，家電零售額同比+36%/+30%/+7%/+4%，趨勢(shì)一致。我們看到，1990年以來(lái)美國(guó)家電零售與成屋銷售的景氣周期基本一致；日本市場(chǎng)也呈現(xiàn)類似趨勢(shì)，3Q21日本地產(chǎn)銷售也開始下滑，家電零售也隨之下滑。

全球歐美居家類耐用品需求標(biāo)的普遍下跌

1）近期，港股的JS環(huán)球生活、Vesync、創(chuàng)科實(shí)業(yè)等；A股的石頭科技、科沃斯、新寶股份、安克創(chuàng)新等；美股的Peleton、iRobot、惠而浦等股價(jià)普遍下跌。

2）短期看，上述公司面臨行業(yè)性的歐美居家類需求下行周期，壓力不可避免。投資者一方面擔(dān)心收入增速下行風(fēng)險(xiǎn)，另一方面對(duì)于利潤(rùn)率的波動(dòng)也有存疑。以JS環(huán)球生活、Vesync為例，市場(chǎng)需求上行周期中，二者經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率、凈利潤(rùn)率明顯提升。2H19/1H20/2H20/1H21SharkNinja分部經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率分別9%/12%（剔除關(guān)稅退回）/19%/14%；Vesync凈利潤(rùn)率分別+5%/+17%/+15%/+16%。

短期市場(chǎng)情緒偏弱，但我們看好品牌出海的長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)。

1）當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)JS環(huán)球生活、Vesync成長(zhǎng)性產(chǎn)生質(zhì)疑，存在將短期趨勢(shì)長(zhǎng)期化的情緒。如果我們看未來(lái)2年的復(fù)合增速、以及中國(guó)品牌在歐美市場(chǎng)份額提升的趨勢(shì)，公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性確定性高。

2）我們認(rèn)為中國(guó)企業(yè)憑借供應(yīng)鏈、管理效率可實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)拓展，品牌出海、全球份額提升的大趨勢(shì)長(zhǎng)期可持續(xù)

風(fēng)險(xiǎn)：歐美市場(chǎng)需求波動(dòng)；原材料成本持續(xù)上漲；海運(yùn)價(jià)格持續(xù)上漲。

歐美居家類需求自3Q21以來(lái)環(huán)比放緩

3Q21以來(lái)，中國(guó)家電出口增速、海外主要家電公司收入增速環(huán)比均有放緩，一部分在于2020年同期基數(shù)較高影響所致，此外也顯示出海外市場(chǎng)需求有環(huán)比回落的趨勢(shì)。我們認(rèn)為，品牌出海仍是國(guó)內(nèi)家電企業(yè)未來(lái)3-5年重要的發(fā)展驅(qū)動(dòng)力，具備阿爾法的公司長(zhǎng)期投資價(jià)值不受短期負(fù)面因素波動(dòng)的影響。

中國(guó)家電出口增速放緩

家電行業(yè)出口額自2Q20以來(lái)高速增長(zhǎng)。2H20/1Q21/2Q21分別同比+46%/+76%/+28%。出口大幅增長(zhǎng)主要受益于中國(guó)品牌全球份額快速提升、出口訂單轉(zhuǎn)移，以及海外疫情得到控制后需求逐漸復(fù)蘇。而進(jìn)入3Q21后，高基數(shù)壓力顯現(xiàn)，同時(shí)受到海外疫情補(bǔ)貼結(jié)束、美國(guó)高通脹壓力的影響，出口增速回落。3-4Q21，中國(guó)家電出口額分別同比+8%/+4%。

海外公司3Q21開始收入增速放緩

3Q21開始，海外家電公司收入增速普遍出現(xiàn)明顯放緩，主要由于同比基數(shù)偏高，以及政府補(bǔ)貼結(jié)束、疫情逐輪反復(fù)和疫情后期需求逐步恢復(fù)正常所帶來(lái)的銷售走弱影響。同時(shí)，供應(yīng)鏈緊縮影響持續(xù)，盡管各公司均對(duì)產(chǎn)品價(jià)格做了一定調(diào)整，但原材料成本上漲、貨運(yùn)緊張、芯片供給不足等因素也致使海外家電企業(yè)利潤(rùn)率普遍承壓。

分板塊看：

1）大家電方面，1H21部分企業(yè)產(chǎn)品漲價(jià)，原材料成本壓力能夠被基本覆蓋，疊加疫情后需求修復(fù)，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。但從3Q21開始，過(guò)于旺盛的需求在逐步恢復(fù)，公司收入主要依靠產(chǎn)品漲價(jià)實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，而全球供應(yīng)鏈緊縮導(dǎo)致芯片短缺、運(yùn)費(fèi)上漲等問(wèn)題，使得公司盈利承壓。

惠而浦4Q21收入同比+0%（相比4Q19+8%），相較于3Q21+4%的增速進(jìn)一步放緩；產(chǎn)品漲價(jià)無(wú)法完全抵消通脹和供應(yīng)鏈緊縮帶來(lái)的負(fù)面影響，4Q21公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)的息稅前利潤(rùn)率為8.6%，同比-2.7ppt。分地區(qū)來(lái)看，4Q21北美、EMEA、拉丁美洲地區(qū)收入分別+3%/-0%/+1%，主要依靠產(chǎn)品漲價(jià)實(shí)現(xiàn)持平或者小幅增長(zhǎng)；息稅前利潤(rùn)率同比分別-2.9ppt/-1.4ppt/-5.4ppt。

亞洲地區(qū)受到惠而浦2021年5月出售中國(guó)業(yè)務(wù)影響，收入同比-21%，息稅前利潤(rùn)率為5.9%，與去年同期持平。全年業(yè)績(jī)來(lái)看，2021全年收入同比+13%，持續(xù)經(jīng)營(yíng)的息稅前利潤(rùn)率為10.8%，同比+1.8ppt。公司對(duì)2022年的業(yè)績(jī)抱有信心，并預(yù)計(jì)2022年收入增速約為+5%~+6%。

伊萊克斯4Q21收入同比+4%（相比4Q19+10%），主要來(lái)自于產(chǎn)品漲價(jià)且促銷活動(dòng)維持在較低水平，而大部分地區(qū)4Q21需求環(huán)比有所回落。需求量減少、零部件漲價(jià)、運(yùn)費(fèi)高企以及公司在美國(guó)遭遇7.27億瑞典克朗的關(guān)稅損失，導(dǎo)致公司利潤(rùn)率承壓，4Q21息稅前利潤(rùn)率2.5%，同比-4.9ppt；若剔除關(guān)稅損失，則息稅前利潤(rùn)率為4.5%。全年業(yè)績(jī)來(lái)看，公司2021全年收入同比+8%，息稅前利潤(rùn)率為5.4%，同比+0.4ppt。

大金工業(yè)FY3Q21收入仍保持較快增長(zhǎng)，同比+21%；其中空調(diào)收入同比+24%，中東和北美地區(qū)分別同比+35%/+33%。大金主要產(chǎn)品為中央空調(diào)，與地產(chǎn)關(guān)聯(lián)性較高，當(dāng)期受到房地產(chǎn)市場(chǎng)偏好的影響。公司FY3Q21凈利率為5.3%，同比-1.9ppt（相比FY3Q19+0.4ppt）。

通過(guò)強(qiáng)化新品營(yíng)銷能力，在中國(guó)、北美、歐洲等地區(qū)重點(diǎn)拓展住宅空調(diào)銷售，并把握歐洲地區(qū)對(duì)熱泵式加熱器的強(qiáng)勁需求，實(shí)現(xiàn)收入和盈利雙增：FY1-3Q21空調(diào)業(yè)務(wù)收入同比+24%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為11.2%，同比+1.1ppt。公司預(yù)計(jì)FY2021收入同比+122%，歸母凈利潤(rùn)同比+34%。

2）廚房小家電方面，3Q21開始收入增速有明顯回落。SEB集團(tuán)1-4Q21收入增速分別為+27%/+20%/+9%/+12%，全年收入增速達(dá)到+16%（相較于2019年+10%）。2021年公司整體表現(xiàn)超預(yù)期，得益于消費(fèi)者業(yè)務(wù)持續(xù)高增長(zhǎng)以及商用咖啡機(jī)業(yè)務(wù)反彈。

其中，中國(guó)市場(chǎng)受到蘇泊爾市場(chǎng)份額提升、雙十一銷售火熱等影響，4Q21收入增速達(dá)到+24%，但南美地區(qū)受到高度匯率波動(dòng)以及巴西市場(chǎng)需求惡化的影響，4Q21收入同比-18%。公司商用業(yè)務(wù)在2020年遭遇疫情打擊，2021年有所恢復(fù)，全年收入+9%，但尚未恢復(fù)至2019年水平。

3）清潔電器方面，iRobot4Q21收入同比-16%，回落明顯。其中美國(guó)、EMEA地區(qū)和日本收入增速分別為-29%、-2%、+19%；4Q21凈利率為-6.9%，同比-9.6ppt。公司2021年全年收入+9%，凈利率為1.9%，同比-9.4ppt。

公司四季度收入和盈利承壓的原因一方面在于部分四季度訂單前置至三季度，另一方面在于受到供應(yīng)鏈緊縮（芯片短缺、原材料通脹和運(yùn)費(fèi)上升、延遲交貨等）影響。公司預(yù)計(jì)2022年上半年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒊袎海珜?duì)2022下半年收入表現(xiàn)樂觀，預(yù)計(jì)2022全年收入+12%~+18%。

原材料價(jià)格、海運(yùn)價(jià)格依然在高位

原材料價(jià)格在4Q21短期回落后再次恢復(fù)上漲趨勢(shì)，當(dāng)前航運(yùn)價(jià)格、原材料價(jià)格均達(dá)到過(guò)去十年中的歷史新高，對(duì)出口代工企業(yè)、海外品牌企業(yè)造成負(fù)面壓力。

美國(guó)、日本房地產(chǎn)市場(chǎng)與家電零售具有較強(qiáng)關(guān)聯(lián)性

美國(guó)市場(chǎng)：我們看到，歷史上美國(guó)家電零售與美國(guó)成屋銷售情況當(dāng)期的關(guān)聯(lián)性較高，而新建住房和成屋銷售的景氣周期基本一致，從而顯示出房地產(chǎn)整體周期與家電零售周期近似同步。從伊萊克斯、惠而浦的收入隨房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)同步的數(shù)據(jù)表現(xiàn)也可驗(yàn)證這一點(diǎn)。如果房地產(chǎn)面臨持續(xù)的下滑，則我們預(yù)計(jì)家電銷售相應(yīng)受牽連。

據(jù)美國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，美國(guó)12月家電（不含彩電）出貨額同比+22.5%，增速相比于去年+13.5ppt。進(jìn)口方面，據(jù)美國(guó)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，美國(guó)冰箱、彩電、吸塵器12月進(jìn)口額分別同比+9%/+30%/-21%。同時(shí)，家電消費(fèi)與美國(guó)房產(chǎn)密切相關(guān)，疫情期間高增的美國(guó)房產(chǎn)銷售市場(chǎng)于2021年下半年起迅速回落，12月美國(guó)新建住房與成屋銷售同比分別-14.0%、-7.1%。同時(shí)考慮到通脹、疫情反復(fù)等因素，我們預(yù)計(jì)美國(guó)耐用品消費(fèi)需求后續(xù)持續(xù)會(huì)承壓。

日本市場(chǎng)：我們看到，日本市場(chǎng)冰洗空出貨量增速與新建公寓、二手公寓銷售趨勢(shì)基本一致，與美國(guó)市場(chǎng)關(guān)聯(lián)度表現(xiàn)相符。據(jù)日本電機(jī)工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，日本12月冰洗空出貨量同比-13%/+2%/-12%。2021年下半年以來(lái)，日本房地產(chǎn)銷售情況環(huán)比下行，冰洗空出貨量增速環(huán)比也在走弱。

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